還有多少政策可以期待？

摘要

年初以來市場對經濟增長預期逐步調低，從強復蘇走向弱復蘇。

4月中下旬以來，高頻地產銷售量下降較快，同期通脹和金融數據表現較弱，歷史經驗表明，偏弱的出口疊加偏弱的地產，托底經濟政策便會面世。

4月青年失業率已然超過20%，且受畢業季季節性因素影響，6-8月青年失業率將會進一步走高。年初兩會明確公布解決1200萬以上城鎮新增就業是今年政府重要工作目標，市場因此對未來政策發力抱有較高期待。

未來或將迎來哪些政策？回答這一問題，我們回顧歷史既有政策，細數中國政策工具箱，未來或有七類政策發力值得關注。

（1）傳統托底工具：貨幣寬松、中央加杠桿。

貨幣政策：我們認為貨幣政策是否寬松，尤其基準利率是否調整，錨定地產銷售。當下地產銷售降溫，貨幣寬松的幅度和空間均被打開。

財政政策：若想釋放較強穩增長信號，則未來有可能啟用PSL、特別國債之類的特殊融資工具；若只維持財政運算平衡，并不需要釋放較強政策信號，那么年內財政平衡更多依賴商業銀行信貸投放等傳統預算外資金擴容渠道。

（2）消費刺激政策：突破點或仍在新能源汽車領域。

中國消費刺激政策不外乎針對三類消費：家電汽車、日用品消費、文旅體育。

受制于當前地產銷售表現，未來家電下鄉類似政策出臺概率低。

消費券發放主要依賴地方政府，目前地方政府財政收支緊平衡，預計未來出臺消費券發放政策概率也低。

疫情以來汽車消費已享受政策支持，今年5月5日李強總理提出農村新能源汽車市場空間廣闊。如果未來有消費政策，提振汽車消費相或依然是突破方向。

（3）地產穩定政策：仍延續因城施策定調。

當前地產銷售走弱，因城施策地產調控基調在短期仍將延續，重點關注高能級城市限購、限貸政策松綁力度及頻次。

（4）就業扶持政策：多渠道緩解青年就業壓力。

疫情以來，青年就業壓力逐步顯性化。近期高層政策聚焦高校畢業生就業壓力緩解，未來或有多重政策共振，化解青年就業壓力。

實質性解決青年就業，關鍵在于穩定兩大類產業生產和投資規模：其一，上下游行業帶動強產業，例如汽車、地產、電子等高端制造行業；其二，靠近居民終端消費產業，例如餐飲、住宿等服務業。

（5）民企政策：重點在于修復民企信心。

歷史上支持民營企業政策頗為多元化，大體可分為降低成本、提供金融支持、立法保護合法權益、支持民企創新投資。

支持民企最關鍵的是提振民營企業家投資信心和生產意愿。

當前高層多次表示對民企發展的支持態度，后續可對此繼續保持關注。

（6）外資政策：重點在于構筑穩定營商環境。

今年以來主要領導人頻繁開展外事活動，深化部分產業外資合作（新能源、航天航空），推進外資合作。

未來可對此保持進一步關注。

（7）債務風險化解政策：控制系統性金融風險。

隱性債務化解的意義在于穩定地方資產負債表，控制系統性金融風險。

歷史上中國已經歷多輪化債，可為后續化債提供豐富經驗。

今年1-5月，監管部門對地方存量隱債規模、收益情況已展開兩輪摸底排查。

近期財力薄弱地方政府正在尋求中央增量化債政策支持。預計后續政策仍將在化債方面做出積極應對。化債方式較為多樣，例如可動用2.5萬億債務結存限額置換化債。

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托底政策：貨幣寬松，中央加杠桿 

傳統逆周期政策主要有財政貨幣兩大類，尤其應對短期經濟壓力，財政和貨幣寬松效果比較及時。

地產銷售下行，財政預算內收入不足背景之下，未來貨幣寬松和中央財政加杠桿都有可能。現在分歧是貨幣寬松力度可以有多大，中央加杠桿具體方式是什么。

·我們一直認為貨幣政策是否寬松，尤其基準利率是否調整，錨定地產銷售。

4月以來地產銷售表現回落，未來一段時間地產下滑趨勢或將延續。若未來地產下行幅度較大，貨幣寬松力度同樣值得期待。另一方面，若未來地產走弱態勢溫和，貨幣寬松力度也就有限。

至于中央加杠桿方式，我們綜合兩個維度來論證。

首先是今年財政預算收入資金有限，僅靠稅收和土地出讓金無法滿足財政支出。根據我們測算，今年4月財政收支勉強維持平衡，進入5月以后財政需要開拓稅收和土地出讓金之外的資金來源渠道。

其次，針對特殊時期，歷史上中央政府加杠桿可以有特別國債、PSL、專項建設基金（即政策性金融工具）等特殊工具。這些特殊融資工具額度上往往由中央擬定，沒有硬性上限，落地效率快，更為重要的是，此類工具信號意義極強，能夠有效提振市場信心。

若想釋放較強穩增長信號，則未來有可能啟用PSL、特別國債之類的特殊融資工具；若只維持財政運算平衡，并不需要釋放較強政策信號，那么年內財政平衡更多依賴商業銀行信貸投放等傳統預算外資金擴容渠道。

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消費政策：突破點或仍在新能源汽車領域

去年以來市場高度關注消費刺激政策，尤其是消費券，市場對此已經展開多輪探討。

回答未來消費刺激政策有哪些，我們先來看歷史上政策曾采用的消費刺激政策，不外乎提振三類消費：

一是汽車、家電等耐用品；二是日用消費品；三是文旅體育、餐飲等服務消費。

2001年以來我們已經歷三輪汽車消費刺激（汽車車購稅減免）、兩輪家電下鄉（財政補貼刺激家電消費）、兩輪消費券發放（主要在疫情過程中展開，規模不大）。

受制于當前地產銷售表現，未來家電下鄉類似政策出臺概率低。消費券發放主要依賴地方政府，目前地方政府財政收支緊平衡，預計未來出臺消費券發放政策概率也低。未來仍有可能推進的或許是汽車消費提振政策。

疫情以來政策已在汽車消費方面持續給予重點支持，今年4月政治局會議以來，政策高層強調擴大內需，仍高度關注新能源車消費。

5月5日國常會李強總理提出農村新能源汽車市場空間廣闊，5月17日兩部門發文，明確后續政府應加大農村購置新能源車補貼，同時金融應提供相應汽車信貸支持。

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地產政策：短期內或仍延續因城施策定調

地產政策可以劃分為需求與供給兩側。

需求政策主要包括：限購、限貸、限售、發放購房補貼。

限售政策的放松，商品房在短期內便能出手，房屋投資收益可以在短期變現，可以釋放居民住房的投資需求。限購直接約束房源總需求，限貸決定居民購房能力，放松限購限貸政策，可以刺激居民剛改需求。

供給政策主要指面向地產企業的融資政策，近年通過預售資金監管、三道紅線、貸款兩集中收緊房企融資規模。

2008年至今經歷了五輪地產周期。每一輪地產周期的回升都離不開需求端政策的松綁，且往往伴隨寬松信用環境。

去年末中央經濟工作會議、今年4月政治局會議仍然明確地產政策延續房住不炒、因城施策基調。

年初以來地方因城施策放松政策數量則與去年末持平，近期政策著力點主要在放松限購、放松公積金限貸。

近期不同能級城市展開差異化限購政策松綁。

鄭州、合肥等城市放松限購政策，主要涵蓋放松限購區域范圍，對本地戶籍和非本地戶籍放寬購房條件等政策。

而熱點城市則嘗試展開“一區一策”調控。如杭州，部分區域已經多次、逐個街道地放寬了限購條件、北京亦宣布將在房山區試點多子女家庭和職住平衡家庭購房支持政策。

后續重點一、二線城市庫存較高的郊區，或繼續按照“一區一策”原則優化限購條件和認房認貸政策。

近期公積金政策頻次及占比則保持高位。

鄭州、寧波、合肥等城市優化公積金政策，主要涵蓋提高公積金貸款及租房提取額度，支持公積金支付首付等相關舉措。

杭州、福州、合肥等多地提高多孩家庭公積金貸款或租房提取額度。

當前地產銷售走弱，因城施策地產調控基調在短期仍將延續，重點關注高能級城市限購、限貸政策松綁力度及頻次。

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就業政策：多渠道緩解青年就業壓力

疫情原因，2020年以來就業壓力高于往年。疫情時期相關就業相關政策大致可分為三類：

第一，面向用人單位，加大“穩崗補貼”力度。

第二，針對農民工就業政策，從鼓勵“返程就業”到提倡“鄉村就業“、”就地就近就業”。

第三，針對大學生就業，開展各類招聘交流會、擴大政策性崗位。

未來就業帶動強的產業或受到更多政策傾斜，這是我們認為解決就業壓力，尤其青年就業的重要政策突破。

疫情期間保就業政策能夠在一定程度上緩解青年以及返鄉人員就業壓力，然而實質性解決就業，還是需要依靠就業吸納較高的部門擴產投資。

客觀上需要依賴兩大類產業穩住規模：

其一，上下游行業帶動強產業，例如汽車、地產、電子等高端制造行業；

其二，靠近居民終端消費產業，例如餐飲、住宿等服務業。

同時，近期高層政策聚焦高校畢業生就業壓力緩解，強調對企業發放一次性用人補貼，加大國企事業單位招聘規模，提供百萬見習崗位等。

提供財政補貼推動企業招聘，倡導國有企事業單位擴大招聘，甚至推動高校擴招，這些或許也是年內解決青年就業的具體落地政策。

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民企政策：重點在于修復民企信心

歷史上支持民營企業發展政策較細碎，總體可劃分為四類：

（1）簡政放權、降低企業稅費。

（2）提供金融資金支持。

（3）立法保護民營企業及民營企業家合法權益。

（4）支持企業創新及擴大投資范圍。

去年中央經濟工作會議以來，政策高度重視民企發展。

第一，中央明確支持民企發展態度。

李強總理履新后，首場記者會表明支持民企；習近平總書記先后于政協會議、中財委會議、四月政治局會議表明對民營企業的支持態度。

第二，具體政策層面，當前多地主要通過立法方式，為民企提供公平競爭環境、對民企新業務審慎監管。

譬如大連發布民營企業發展條例，明確 “破除招投標隱性壁壘”，營造公平營商環境。

推行市場主體免罰清單制度，對于市場主體違法行為輕微并及時改正且沒有造成危害后果的，不予行政處罰。

后續可關注全國層面對民企提供財稅支持、降低行業準入門檻等一攬子政策。

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外資政策：重點在于構筑穩定營商環境

針對外資企業的政策大體分為如下四類：

（1）進一步對外開放（擴大外貿區、降低外資準入限制）；（2）優惠待遇；（3）擇優選資；（4）完善法律法規。

1990年代以來中國有過四輪吸引外資時期：

1987年至1991年，主要通過外匯管理、出入境管理特事特辦為外商提供便利吸引外資；

1992年至2000年，通過所得稅優惠吸引外資；

2001年至2012年，則是對外資政策從超國民待遇轉變到國民待遇的調整階段。

2013至今，我國相繼設立了上海、福建等12個自由貿易試驗區，降低外資準入限制、擴大金融市場開放。

今年以來主要領導人頻繁開展外事活動，深化部分產業外資合作（新能源、航天航空），推進外資合作。

2022年德企商業信心調查報告顯示，64%的德國企業認為，本土企業在市場準入方面普遍獲得更多、更容易得到優惠待遇；而對營商環境的建議，相比于稅收、土地、補貼等各類優惠政策，被調查企業對政策的確定性最為關切。

后續對外資政策更多圍繞降低行業準入門檻、營造穩定政策預期展開。

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化債政策：控制系統性金融風險

隱性債務化解的意義在于穩定地方資產負債表，控制系統性金融風險。

歷史上中國化解隱性債務的方法共有三類：

（1）財政資金化解（財政負擔）；

（2）置換展期重組化解（債權人負擔）；

（3）利用債務人項目收入（債務人負擔）化解三大類方式。

債務置換是主流的化債方式。

2014年以來，我國經歷了兩輪債務化解階段。其中2014年以前形成的隱債基本置換為地方債券，2015-2018年形成的隱債，中央指導地方通過多渠道化債。

近年來，債務置換展期仍是地方化債主流模式（2019-2021兩輪特殊再融資債）。

今年1-5月，監管部門對地方存量隱債規模、收益情況已展開兩輪摸底排查。

近期財力薄弱地方政府正在尋求中央增量化債政策支持，預計后續政策仍將在化債方面做出積極應對，譬如動用2.5萬億債務結存限額置換化債。

風險提示

政策效果不及預期。地緣政治風險超預期。

注：本文來自民生證券研究所于2023年5月27日發布的報告《還有多少政策值得期待？》，分析師：周君芝 S0100521100008，周愷悅S0100121120011。